新三板对赌是什么意思

1. 新三板对赌是什么意思

所谓对赌就是投资方在与融资方达成融资协议时，对于未来不确定情况进行的一种提前约定，对赌双方在协议到期时视条件成就情况而行使相应的权利。简单说来，对赌协议其实也是期权的一种形式，通过对对赌条款的科学设计，在有效保护投资人利益的同时在某种程度上也能激励被投资单位的发展。
　　由于新三板公司股权相对集中，控股股东对公司的控制力往往极大，附加在控股股东上的责任义务很难说就真的不会影响到公司。

2. 新三板对赌协议是什么？

对赌协议是国外引进的概念，最初被翻译为“对赌协议”，或因符合国有文化很形象，一直沿用至今。但其直译意思是“估值调整机制”却更能体现其本质含义，所以我们常常听到的对赌协议，所涉及问题其实和赌博无关。对赌协议实际上就是期权的一种形式。通过条款的设计，对赌协议可以有效保护投资人利益。在国外投行对国内企业的投资中，对赌协议已经应用。对赌协议就是收购方（包括投资方）与出让方（包括融资方）在达成并购（或者融资）协议时，对于未来不确定的情况进行一种约定。如果约定的条件出现，融资方可以行使一种权利；如果约定的条件不出现，投资方则行使一种权利。所以，对赌协议实际上就是期权的一种形式。

3. 如何避免新三板对赌协议里的几个致命陷阱

1 、财务业绩
这是对赌协议的核心要义，是指被投公司在约定期间能否实现承诺的财务业绩。因为业绩是估值的直接依据，被投公司想获得高估值，就必须以高业绩作为保障，通常是以“净利润”作为对赌标的。
我们了解到某家去年5月撤回上市申请的公司A，在2011年年初引入PE机构签订协议时，大股东承诺2011年净利润不低于5500万元，且2012年和2013年度净利润同比增长率均达到25%以上。结果，由于A公司在2011年底向证监会提交上市申请，PE机构在2011年11月就以A公司预测2011年业绩未兑现承诺为由要求大股东进行业绩赔偿。
另一家日前刚拿到发行批文的公司B，曾于2008年引进PE机构，承诺2008-2010年净利润分别达到4200万元、5800万元和8000万元。最终，B公司2009年和2010年归属母公司股东净利润仅1680万元、3600万元。
业绩赔偿的方式通常有两种，一种是赔股份，另一种是赔钱，后者较为普遍。
2、 业绩赔偿公式
T1年度补偿款金额=投资方投资总额×(1-公司T1年度实际净利润/公司T1年度承诺净利润)
T2年度补偿款金额=(投资方投资总额-投资方T1年度已实际获得的补偿款金额)×〔1-公司T2年度实际净利润/公司T1年度实际净利润×(1+公司承诺T2年度同比增长率)
T3年度补偿款金额=(投资方投资总额-投资方T1年度和T2年度已实际获得的补偿款金额合计数)×〔1-公司T3年实际净利润/公司T2年实际净利润×(1+公司承诺T3年度同比增长率)〕
在财务业绩对赌时，需要注意的是设定合理的业绩增长幅度；最好将对赌协议设为重复博弈结构，降低当事人在博弈中的不确定性。不少PE、VC与公司方的纠纷起因就是大股东对将来形势的误判，承诺值过高。
3、 上市时间
关于“上市时间”的约定即赌的是被投公司在约定时间内能否上市。“上市时间”的约定一般是股份回购的约定，“比如约定好两到三年上市，如果不能上市，就回购我的股份，或者赔一笔钱，通常以回购的方式。但现在对这种方式大家都比较谨慎了，因为通常不是公司大股东能决定的。”
公司一旦进入上市程序，对赌协议中监管层认为影响公司股权稳定和经营业绩等方面的协议须要解除。但是，“解除对赌协议对PE、VC来说不保险(放心保)，公司现在只是报了材料，万一不能通过证监会审核怎么办?所以，很多PE、VC又会想办法，表面上递一份材料给证监会表示对赌解除，私底下又会跟公司再签一份"有条件恢复"协议，比如说将来没有成功上市，那之前对赌协议要继续完成。”
“上市时间”的约定不能算是对赌，对赌主要指的是估值。但这种约定与业绩承诺一样，最常出现在投资协议中。
4 、非财务业绩
与财务业绩相对，对赌标的还可以是非财务业绩，包括KPI、用户人数、产量、产品销售量、技术研发等。
一般来说，对赌标的不宜太细太过准确，最好能有一定的弹性空间，否则公司会为达成业绩做一些短视行为。所以公司可以要求在对赌协议中加入更多柔性条款，而多方面的非财务业绩标的可以让协议更加均衡可控，比如财务绩效、企业行为、管理层等多方面指标等。
5、 关联交易
该条款是指被投公司在约定期间若发生不符合章程规定的关联交易，公司或大股东须按关联交易额的一定比例向投资方赔偿损失。
上述A公司的对赌协议中就有此条，若公司发生不符合公司章程规定的关联交易，大股东须按关联交易额的10%向PE、VC赔偿损失。
不过，“关联交易限制主要是防止利益输送，但是对赌协议中的业绩补偿行为，也是利益输送的一种。这一条款与业绩补偿是相矛盾的。”
6 、债权和债务
该条款指若公司未向投资方披露对外担保、债务等，在实际发生赔付后，投资方有权要求公司或大股东赔偿。该条款是基本条款，基本每个投资协议都有。目的就是防止被投公司拿投资人的钱去还债。
债权债务赔偿公式=公司承担债务和责任的实际赔付总额×投资方持股比例
7 、竞业限制
公司上市或被并购前，大股东不得通过其他公司或通过其关联方，或以其他任何方式从事与公司业务相竞争的业务。
“竞业限制”是100%要签订的条款。除了创始人不能在公司外以其他任何方式从事与公司业务相竞争的业务外，还有另外两种情况：一是投资方会要求创始人几年不能离职，如果离职了，几年内不能做同业的事情，这是对中高管的限制；二是投资方要考察被投公司创始人之前是否有未到期的竞业禁止条款。
8 、股权转让限制
该条款是指对约定任一方的股权转让设置一定条件，仅当条件达到时方可进行股权转让。“如果大股东要卖股份，这是很敏感的事情，要么不看好公司，或者转移某些利益，这是很严重的事情。当然也有可能是公司要被收购了，大家一起卖。还有一种情况是公司要被收购了，出价很高，投资人和创始人都很满意，但创始人有好几个人，其中有一个就是不想卖，这个时候就涉及到另外一个条款是领售权，会约定大部分股东如果同意卖是可以卖的。
但这里应注意的是，在投资协议中的股权限制约定对于被限制方而言仅为合同义务，被限制方擅自转让其股权后承担的是违约责任，并不能避免被投公司股东变更的事实。因此，通常会将股权限制条款写入公司章程，使其具有对抗第三方的效力。实践中，亦有案例通过原股东向投资人质押其股权的方式实现对原股东的股权转让限制。
9、 引进新投资者限制
将来新投资者认购公司股份的每股价格不能低于投资方认购时的价格，若低于之前认购价格，投资方的认购价格将自动调整为新投资者认购价格，溢价部分折成公司相应股份。
10 、反稀释权
该条款是指在投资方之后进入的新投资者的等额投资所拥有的权益不得超过投资方，投资方的股权比例不会因为新投资者进入而降低。
“反稀释权”与“引进新投资者限制”相似。毛圣博表示，这条也是签订投资协议时的标准条款。但这里需要注意的是，在签订涉及股权变动的条款时，应审慎分析法律法规对股份变动的限制性规定。
11 、优先分红权
公司或大股东签订此条约后，每年公司的净利润要按PE、VC投资金额的一定比例，优先于其他股东分给PE、VC红利。
12、 优先购股权
公司上市前若要增发股份，PE、VC优先于其他股东认购增发的股份。
13、 优先清算权
公司进行清算时，投资人有权优先于其他股东分配剩余财产。前述A公司的PE、VC机构就要求，若自己的优先清偿权因任何原因无法实际履行的，有权要求A公司大股东以现金补偿差价。此外，A公司被并购，且并购前的公司股东直接或间接持有并购后公司的表决权合计少于50%;或者，公司全部或超过其最近一期经审计净资产的50%被转让给第三方，这两种情况都被视为A公司清算、解散或结束营业。
上述三种“优先”权，均是将PE、VC所享有的权利放在了公司大股东之前，目的是为了让PE、VC的利益得到可靠的保障。
14 、共同售股权
公司原股东向第三方出售其股权时，PE、VC以同等条件根据其与原股东的股权比例向该第三方出售其股权，否则原股东不得向该第三方出售其股权。
此条款除了限制了公司原股东的自由，也为PE、VC增加了一条退出路径。
15 、强卖权
投资方在其卖出其持有公司的股权时，要求原股东一同卖出股权。强卖权尤其需要警惕，很有可能导致公司大股东的控股权旁落他人。
16 、一票否决权
投资方要求在公司股东会或董事会对特定决议事项享有一票否决权。这一权利只能在有限责任公司中实施，《公司法》第43条规定，“有限责任公司的股东会会议由股东按照出资比例行使表决权，公司章程另有规定的除外”。而对于股份有限公司则要求股东所持每一股份有一表决权，也就是“同股同权”。
17、 管理层对赌
在某一对赌目标达不到时由投资方获得被投公司的多数席位，增加其对公司经营管理的控制权。
18 、回购承诺
公司在约定期间若违反约定相关内容，投资方要求公司回购股份。
19 、股份回购公式
大股东支付的股份收购款项=(投资方认购公司股份的总投资金额-投资方已获得的现金补偿)×(1+投资天数/365×10%)-投资方已实际取得的公司分红
回购约定要注意的有两方面。一是回购主体的选择。最高法在海富投资案中确立的PE投资对赌原则：对赌条款涉及回购安排的，约定由被投公司承担回购义务的对赌条款应被认定为无效，但约定由被投公司原股东承担回购义务的对赌条款应被认定为有效。另外，即使约定由原股东进行回购，也应基于公平原则对回购所依据的收益率进行合理约定，否则对赌条款的法律效力亦会受到影响。
二是回购意味着PE、VC的投资基本上是无风险的。投资机构不仅有之前业绩承诺的保底，还有回购机制，稳赚不赔。上述深圳PE、VC领域律师表示，“这种只享受权利、利益，有固定回报，但不承担风险的行为，从法律性质上可以认定为是一种借贷。”
《最高人民法院关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》第4条第二项：企业法人、事业法人作为联营一方向联营体投资，但不参加共同经营，也不承担联营的风险责任，不论盈亏均按期收回本息，或者按期收取固定利润的，是明为联营，实为借贷，违反了有关金融法规，应当确认合同无效。除本金可以返还外，对出资方已经取得或者约定取得的利息应予收缴，对另一方则应处以相当于银行利息的罚款。
20 、违约责任
任一方违约的，违约方向守约方支付占实际投资额一定比例的违约金，并赔偿因其违约而造成的损失。
上述A公司及其大股东同投资方签订的协议规定，若有任一方违约，违约方应向守约方支付实际投资额(股权认购款减去已补偿现金金额)10%的违约金，并赔偿因其违约而给守约方造成的实际损失。
“既然认同并签订了对赌协议，公司就应该愿赌服输。但是当公司没钱，纠纷就出现了。”据悉，现在对簿公堂的案件，多数是因为公司大股东无钱支付赔偿或回购而造成。

4. 新三板常见的对赌方式

    　　对赌是指交易商将客户的指令全部都不实际执行，客户赚多少公司就亏多少，客户亏多少公司就赚多少。对赌协议是投资方与融资方在达成协议时，双方对于未来不确定情况的一种约定。如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利;如果约定的条件不出现，融资方则行使一种权利。所以，对赌协议实际上就是期权的一种形式。下面由我为你详细介绍新三板常见的对赌方式。
        　　新三板常见的对赌方式        　　业绩对赌
       　　业绩对赌是投资人最看重的，也是用的最多的对赌方式，是指被投资公司在约定的期间能否实现承诺的财务业绩。因为业绩是估值的直接依据，被投资公司想获得高估值，就必须以高业绩作为保障，通常是以“净利润”作为对赌标的。
       　　共同售股权
       　　公司原股东向第三方出售其股权时，PE、VC以同等条件根据其与原股东的股权比例向该第三方出售其股权，否则原股东不得向该第三方出售其股权。
       　　强卖权
       　　投资方在其卖出其持有的公司的股权时，要求原股东一同卖出。
       　　企业家尤其要注意强卖权的设置，PE、VC在看不到公司前景时，很有可能通过并购退出，但是并购退出一般收购方都希望控股，所以存在公司因为PE、VC要求公司股东和其一起出卖股权，最终导致公司大股东的控股权旁落他人。
         
       　　一票否决权安排
       　　投资方要求在公司股东会或董事会对特定决议事项享有一票否决权。
       　　管理层对赌
       　　在公司某一对赌目标达不到时由投资方获得被投资公司的多数席位，增加其对公司经营管理的控制权，如派董事、经理、财务负责人等。
       　　大股东承诺回购股权
       　　投资人与公司大股东约定在业绩不达标或者公司出现违约的情况下，投资人有权要求公司大股东在投资人投入的成本加上一定的利息要求公司大股东回购其持有公司的股权。在此种情形下，多数是公司经营困难。公司在约定期间若违反约定相关内容，投资方要求公司回购股份。
       　　企业清算优先受偿对赌
       　　如企业未达到业绩目标，或者经营不善，无法继续经营下去，进入清算程序的，投资人优先于公司其他股东获得清算资产，清算资产未能弥补投资人投入成本及预期利润的，由大股东补偿。
        　　如何应对对赌协议 
       　　企业在和投资人签订投资协议时，尽量不和投资人设定对赌，如果投资人倾向于和企业实际控制人对赌，则在设定对赌条款时要坚持以下几点：
       　　1、拟引进的投资人是财务投资还是战略投资，如果是为了控制企业、吃掉企业，那么坚决不能与其进行对赌。
       　　2、对赌协议要有适度的弹性，在宏观大环境没有显著变化的情况下，允许企业的盈利在一定区间内浮动式比较合适的，融资企业在寻求资本时需要有更合理的盈利预期及更保守的协议设置。
       　　3、对赌条款应当经专业的证券律师论证，并给出明确的意见。
       　　相关阅读：
        　　对赌协议在并购中的应用 
       　　并购也是一种投资行为。凯雷投资控股徐工集团工程机械有限公司就是对赌协议在并购中应用的典型案例。
       　　徐工集团正式成立于1989年，在地方政府的牵头之下，徐工集团整合了数家工程机械制造公司。徐工集团工程机械有限公司在国内拥有比较强的核心竞争能力。从2000年到2004年，随着机械制造市场的再度回暖，徐工集团机械公司的核心产品都处于需求大于供给的状态。为了保持企业旺盛的发展潜力，徐工集团在企业机制改造上，一直在寻找与国际企业合作的结合点。
       　　2005年10月26日，徐工科技(000425)披露，公司接到第一大股东徐工集团工程机械有限公司(以下简称“徐工机械”)通知，徐州工程机械集团有限公司(以下简称“徐工集团”)于2005年10月25日与凯雷徐工机械实业有限公司(以下简称“凯雷徐工”)签署《股权买卖及股本认购协议》与《合资合同》。凯雷徐工以相当于人民币20.69125亿元的等额美元购买徐工集团所持有的82.11%徐工机械股权，同时，徐工机械在现有注册资本人民币12.53亿元的基础上，增资人民币2.42亿元，全部由凯雷徐工认购，凯雷徐工需要在交易完成的当期支付0.6亿美元;如果徐工机械2006年的经常性EBITDA(经常性EBITDA是指不包括非经常性损益的息、税、折旧、摊销前利润)达到约定目标，凯雷徐工还将支付0.6亿美元。上述股权转让及增资完成后，凯雷徐工将拥有徐工机械85%的股权，徐工集团仍持有徐工机械15%的股权，徐工机械变更为中外合资经营企业。
       　　凯雷徐工对于徐工机械的并购协议包括一项对赌的内容：如果徐工机械2006年的经常性EBITDA达到约定目标，则凯雷徐工出资1.2亿美元增资2.42亿元;如果徐工机械一年后的经营业绩达不到投资方要求，则出资6000万美元增资2.42亿元。在外资并购国内上市公司国有股权的过程中，以国有资产定价作为一项赌资，这还十分罕见。
       　　凯雷徐工并购徐工机械的对赌协议结果如何，首先要看国家有关部门能否审批通过这种形式的对赌，其次要等到2006年以后揭晓经营业绩。但是这种形式对我们启发却很大，凯雷是一家财务型投资者，如何控制并购中的风险?首先是对目标企业的估价，估价是基于未来业绩的，因而在徐工机械的并购中有6000万美元的不确定性：达到经营目标就用1.2亿美元增资2.42亿元，达不到经营目标就用6000万美元增资2.42亿元。在上述对赌协议中，可能是由于多方面的原因，对赌协议与经营者的关系没有披露。如果投资中的对赌协议与经营者无关，这是不正常的，但与没有对赌的并购定价相比，凯雷徐工并购徐工机械中的对赌协议已经对凯雷进行了一定的保护。

5. 对赌协议对新三板企业融资一般有什么影响

对赌协议对公司股权稳定和持续经营可能产生不利影响

对赌条款可能影响公司股权的稳定性、影响公司的控制权、影响公司的现金流量等。主要体现在以下几点：
❖对赌协议的责任方虽然为投资人和控股股东，但附加在控股股东上的责任义务很可能会会影响到公司，并存在一定的道德风险和合法合规风险；

❖触发对赌条款后，若控股股东对投资者进行股份补偿，则可能对公司的股权稳定、实际控制人的稳定产生不利影响。


❖触发对赌条款后，控股股东若没有足够的可支配资产用于应对回购事项，则可能对公司的稳定及持续经营产生不利影响。

6. 新三板企业如何应对投资人设置的对赌条款

对赌，是指投资机构与目标公司达成投资协议时与目标公司的控股股东就其投资目标公司的事项达成的估值调整协议，约定目标公司需要在未来一段时间内实现一定业绩（如达到上市标准或者通过证监会审核、达到一定的净资产收益率、达到一定的净利润或者增长率等），否则控股股东需要按照约定对投资机构进行补偿的一种契约的安排（如收购投资机构所持目标公司股权、向投资机构无偿转让持有目标公司股权或进行现金补偿等）。由于形式上是双方以某种结果是否出现作为一方向另一方支付对价的条件，与赌有一定的相似性，因此通常称为对赌。新三板常见的对赌方式业绩对赌业绩对赌是投资人最看重的，也是用的最多的对赌方式，是指被投资公司在约定的期间能否实现承诺的财务业绩。因为业绩是估值的直接依据，被投资公司想获得高估值，就必须以高业绩作为保障，通常是以净利润作为对赌标的。共同售股权公司原股东向第三方出售其股权时，
PE、VC以同等条件根据其与原股东的股权比例向该第三方出售其股权，否则原股东不得向该第三方出售其股权。强卖权投资方在其卖出其持有的公司的股权时，要求原股东一同卖出。企业家尤其要注意强卖权的设置，
PE、VC在看不到公司前景时，很有可能通过并购退出，但是并购退出一般收购方都希望控股，所以存在公司因为
PE、VC要求公司股东和其一起出卖股权，最终导致公司大股东的控股权旁落他人。一票否决权安排投资方要求在公司股东会或董事会对特定决议事项享有一票否决权。管理层对赌在公司某一对赌目标达不到时由投资方获得被投资公司的多数席位，增加其对公司经营管理的控制权，如派董事、经理、财务负责人等。大股东承诺回购股权投资人与公司大股东约定在业绩不达标或者公司出现违约的情况下，投资人有权要求公司大股东在投资人投入的成本加上一定的利息要求公司大股东回购其持有公司的股权。在此种情形下，多数是公司经营困难。公司在约定期间若违反约定相关内容，投资方要求公司回购股份。企业清算优先受偿对赌如企业未达到业绩目标，或者经营不善，无法继续经营下去，进入清算程序的，投资人优先于公司其他股东获得清算资产，清算资产未能弥补投资人投入成本及预期利润的，由大股东补偿。如何应对对赌协议企业在和投资人签订投资协议时，尽量不和投资人设定对赌，如果投资人倾向于和企业实际控制人对赌，则在设定对赌条款时要坚持以下几点：
1、拟引进的投资人是财务投资还是战略投资，如果是为了控制企业、吃掉企业，那么坚决不能与其进行对赌。
2、对赌协议要有适度的弹性，在宏观大环境没有显著变化的情况下，允许企业的盈利在一定区间内浮动式比较合适的，融资企业在寻求资本时需要有更合理的盈利预期及更保守的协议设置。
3、对赌条款应当经专业的证券律师论证，并给出明确的意见。