《债务危机》

1. 《债务危机》

蔚然星空    4月26日 
  
 上周读的 《原则》 ，尝试挖掘一下投资大师Ray Dalio的思想，这周决定继续读他的另外一本更负盛名的《债务危机》（A Template For Understanding Big Debt Crises）。
                                          
 一来，是觉得《原则》更试图阐述一些人生哲学，而真正帮助Dalio获取巨额财富的是他的专长，对宏观经济特别是债务危机的把控能力。二来，非常好奇，自08年次债危机以来， 美股和中国房产 牛气冲天，都说要崩盘，12年过去了，人们的幻觉会在新冠疫情的肆虐下变成现实么？
  
 全书分三部分，第一部分讲理论框架(1/7篇幅)，第二部分是三个重要案例(2/3篇幅)，第三部分48个自动案例(1/4篇幅)：
  
 The Archetypal Big Debt Cycle（通缩/通胀）
  
 Three Detailed Case Studies（德国1918-美国1930-美国2008）
  
 Compendium of 48 Cases（自动文摘）
  
 
  
  
  1.为什么会发生债务危机？ 
  
 简单来说，借债本来是有益于经济的发展，但由于人性的贪婪，借债过多又下不了决心刮骨疗伤，反而借新债补旧债，让债务的雪球越滚越大，直到压垮骆驼的最后一根的稻草的出现，从而引发债务危机。
  
 当然，实际的情况又复杂的多。比如有些经济体的增长严重依赖借债和固定资产投资，房地产和基础设施建设，这些经济体尤其会受到大规模周期性波动的影响。因为长期资产的建设不可持续，对住房的需求总有到头的一天，所以边际效应会越来越少，在建设期能带动经济增长，但是建设之后，并不产生效益，债务也就无力偿还。
  
 债务危机的风险也许并不来自于债务本身，而是来自于两方面：
  
 是决策者的知识和水平，作者发现只要债务是以一国货币计价，决策者可以把债务分摊到以后的若干年来解决，有时候非民主国家没有权利制衡可能更有优势（有具体案例么？）。
  
 是找谁来承担损失，比如楼市泡沫，房价暴跌则相当于接盘侠承担损失，如果通过货币贬值来解决，则相当于全民买单，借贷者获利。
  
 
  
                                          
  2.债务危机周期？ 
  
 通缩性债务周期，如美国2008次贷危机，一般分为：早期，泡沫，顶部，萧条，去杠杆，推绳子和正常化7个阶段。那么当前世界很可能正处于顶部，或者已经步入萧条阶段。
  
 在萧条阶段，在利率降无可降之后，债务问题就会出现雪崩。如果债务是以本币计价的，央行就会出来充当最后贷款人，要多少钱就印多少钱，如此银行就不会倒闭，也不会发生挤兑，银行稳住了，信心逐渐就回来了。但问题是负债的富人得利。
  
 应对萧条，政府一般有四类工具，1.是财政紧缩，消减财政开支，2.印钞止血和刺激经济，多赚钱还债，3.债务违约和重组，就是尽可能把债务延期，或者换个方式还债，4.财富的再分配，比如给穷人发钱。
  
 那么有没有办法和谐去杠杆呢？比如中国最近的房地产调控策略。就是让收入增长快于债务增长，举个例子房价涨幅每年5%，而大家的收入每年涨幅是7%，那么高房价就能够被时间一点一点的化解。 
  
 推绳子，其实就是量化宽松，也就是印钞票购买金融资产，这不是印钱还债，而是印钱推升资产价格，让大家自觉自愿的把压箱底的钱都拿出来，支持实体经济发展。有点凯恩斯主义的味道，最终还是通过晒钱的方式，让全民承担损失。
  
  3. 2020新冠引发债务危机的思考？ 
  
 根据“痛苦+反思=进步”的原则，最近其实也听到很多对新冠的一些另辟蹊径的思考。比如黄峥致股东的信中，提到疫情会催生新的物种，现在正是世界萌发新生，重新构建的时候。
  
 作为宏观经济大师的Dalio最近也是频繁发声，高呼美国经济很可能已经步入萧条，根据千百年的pattern，财富要在全球重新分配。他解释道，自1945确立的以美国主导的布雷顿森林体系可能要重构了。
  
 近千年来，人类主要靠四件事情驱动着生活：1.生产力；2.短期债务周期8~10年；3.长周期债务周期50-75年，产生新的货币和信用；4.政治，内部解决贫富差距和价值观，外部解决国家之间的矛盾，如新兴大国带来的挑战。
  
 这次疫情，会造成20万亿美元损失，比2008严重，中小企业影响很大，而政策空间很小，利率空间很小；很可能与1929-1932的经济大萧条类似，当时经济下滑10%，失业率>10%，政府同样通过零利率，大量印钱等方式进行应对。
  
 虽然萧条是个非常极端的判断，但Dalio认为，人类具有伟大的创造力和适应力,一定会找到解决方案。不过，人类虽然创造力很强，但大脑有存储限制，因此需要机器算法辅助；要想成功需要把问题分解到本质，找到因果关系。单纯应用机器学习是不行的，机器只是辅助思考；他的好处在于，可以让电脑处理大量数据分析，或者执行既定指令来加强纪律；比如，现在的经济情况可能就找不到合理的样本，比较接近的是到1930年找样本。
  
 萧条期间什么行业和组织发展好？这分两种：一种是稳定发展不受影响的柴米酱醋盐行业，如Cambell Soup；第二种，创新者如Musk这样的人，没有财务报表问题和过高杠杆，在危机中不受影响的成长型大企业；此外，一定会有新的玩家出现。
  
 在美国，被动投资占大多数，比如401K怎么办；Dalio建议：个人投资需要分散风险，投资和拿奥运金牌一样难，近期表现不好的资产就需要抛弃。世界财富总量基本是稳定不变的，财富更多是在不同行业和国家中此消彼长，因此需要分散投资。持有现金是不安全的，几乎每年-2%的收益。经济萧条期间，也可以持有一些黄金。
  
 更多的思路，关注他的linkedin主页和书籍，另外 保持谦逊 ，不要急着回报。想起来昨天看一个B站美股投资的视频，三年涨幅5%的收益为15.7%大于前二年涨50%，最后一年跌50%的收益率12.5%，并且波动过大的话容易破产。
  
 最后，谈到如何改良资本主义和逆全球化的问题。Dalio是个全球主义者，希望和全球最聪明的人一起工作，但现实很残酷，至今没有世界法律；历史告诉我们，不同民族的人会被树立为敌人；资本主义为资本服务，为控制这个体系的人服务，在逐步加大贫富差距。前40%的人教育费用是后60%的人的5倍。他个人已经开始通过慈善机构对贫困学生进行资助，但他认为这还远远不够，需要政府开始重视，两党一起来解决教育的不平等问题。
  
 参考资料：
  
 http://reading.geek-docs.com/books/big-debt-crises 
  
 https://www.bilibili.com/video/BV1Ki4y1t7Nm/?spm_id_from=trigger_reload 
  
 https://www.linkedin.com/in/raydalio/ 

2. 简述债务危机爆发的原因

债务危机爆发的原因主要有五个，分别是外债规模膨胀、外债结构不合理、外债使用不当、对外债缺乏宏观上的统一管理和控制、外贸形势恶化，出口收入锐减。一、外债规模膨胀如果把外债视为建设资金的一种来源，就需要确定一个适当的借入规模。因为资金积累主要靠本国的储蓄来实现，外资只能起辅助作用;而且，过多地借债如果缺乏相应的国内资金及其他条件的配合，宏观经济效益就得不到应有的提高，进而可能因沉重的债务负担而导致债务危机。现在国际上一般把偿债率作为控制债务的标准。因为外债的偿还归根到底取决于一国的出口创汇能力，所以举借外债的规模要受制于今后的偿还能力，即扩大出口创汇能力。如果债务增长率持续高于出口增长率，就说明国际资本运动在使用及偿还环节上存在着严重问题。理论上讲，一国应把当年还本付息额对出口收入的比率控制在20%以下，超过此界限，借款国应予以高度重视。二、外债结构不合理在其他条件相同的情况下，外债结构对债务的变化起着重要作用。外债结构不合理主要表现有：(1)商业贷款比重过大。商业贷款的期限一般较短，在经济较好或各方一致看好经济发展时，国际银行就愿意不断地贷款，因此这些国家就可以不断地通过借新债还旧债来“滚动”发展。但在经济发展中一旦出现某些不稳定因素，如ZF的财政赤字、巨额贸易逆差或政局不稳等使市场参与者失去信心，外汇储备不足以偿付到期外债时，汇率就必然大幅度下跌。这时，银行到期再也不愿贷新款了。为偿还到期外债，本来短缺的外汇资金这时反而大规模流出，使危机爆发。(2)外债币种过于集中。如果一国外债集中于一两种币种，汇率风险就会变大，一旦该外币升值，则外债就会增加，增加偿还困难。(3)期限结构不合理。如果短期外债比重过大，超过国际警戒线，或未合理安排偿债期限，都会造成偿债时间集中，若流动性不足以支付到期外债，就会爆发危机。三、外债使用不当借债规模与结构确定后，如何将其投入适当的部门并最大地发挥其使用效益，是偿还债务的最终保证。从长期看，偿债能力取决于一国的经济增长率，短期内则取决于它的出口率。所以人们真正担心的不是债务的规模，而是债务的生产能力和创汇能力。许多债务国在大量举债后，没有根据投资额、偿债期限、项目创汇率以及宏观经济发展速度和目标等因素综合考虑，制定出外债使用走向和偿债战略，不顾国家的财力、物力和人力等因素的限制，盲目从事大工程建设。由于这类项目耗资金、工期长，短期内很难形成生产能力，创造出足够的外汇，造成债务积累加速。同时，不仅外债用到项目上的资金效率低，而且还有相当一部分外债根本没有流入到生产领域或用在资本货物的进口方面，而是盲目过量地进口耐用消费品和奢侈品;这必然导致投资率的降低和偿债能力的减弱。而不合理的消费需求又是储蓄率降低的原因，使得内部积累能力跟不上资金的增长，进而促使外债的进一步增加。有些国家则是大量借入短期贷款在国内作长期投资，而投资的方向主要又都是房地产和股票市场，从而形成泡沫经济，一旦泡沫破灭，危机也就来临了。四、对外债缺乏宏观上的统一管理和控制外债管理需要国家对外部债务和资产实行技术和体制方面的管理，提高国际借款的收益，减少外债的风险，使风险和收益达到最圆满的结合。这种有效的管理是避免债务危机的关键所在。其管理的范围相当广泛，涉及到外债的借、用、还各个环节，需要ZF各部门进行政策协调。如果对借用外债管理混乱，多头举债，无节制地引进外资，往往会使债务规模处于失控状态和债务结构趋于非合理化，它妨碍了ZF根据实际已经变化了的债务状况对政策进行及时调整，而ZF一旦发现政策偏离计划目标过大时，偿债困难往往已经形成。五、外贸形势恶化，出口收入锐减由于出口创汇能力决定了一国的偿债能力，一旦一国未适应国际市场的变化及时调整出口产品结构，其出口收入就会大幅减少，经常项目逆差就会扩大，从而严重影响其还本付息能力。同时巨额的经常项目逆差进一步造成了对外资的依赖，一旦国际投资者对债务国经济前景的信心大减，对其停止贷款或拒绝延期，债务危机就会爆发。法律依据《民法典》第五百五十一条【债务转移】债务人将债务的全部或者部分转移给第三人的，应当经债权人同意。债务人或者第三人可以催告债权人在合理期限内予以同意，债权人未作表示的，视为不同意。第五百五十二条【并存的债务承担】第三人与债务人约定加入债务并通知债权人，或者第三人向债权人表示愿意加入债务，债权人未在合理期限内明确拒绝的，债权人可以请求第三人在其愿意承担的债务范围内和债务人承担连带债务。第五百五十三条【债务转移时新债务人抗辩权】债务人转移债务的，新债务人可以主张原债务人对债权人的抗辩；原债务人对债权人享有债权的，新债务人不得向债权人主张抵销。

3. 由美国次债危机引发的严重后果仍然在释放中，试分析这次次债危机的根源所在

　　对金融危机最普遍的官方解释是次贷问题，然而次贷总共不过几千亿，而美国政府救市资金早已到了万亿以上，为什么危机还是看不到头？
　　有文章指出危机的根源是金融机构采用“杠杆”交易；另一些专家指出金融危机的背后是62万亿的信用违约掉期（Credit Default Swap, CDS）。那么，次贷，杠杆和CDS之间究竟是什么关系？它们之间通过什么样的相互作用产生了今天的金融危机？
　　为通俗易懂起见，我们使用了几个假想的例子。有不恰当之处欢迎批评讨论。

　　一、杠杆：
　　目前，许多投资银行为了赚取暴利，采用20－30倍杠杆操作，假设一个银行A自身资产为30亿，30倍杠杆就是900亿。也就是说，这个银行A以30亿资产为抵押去借900亿的资金用于投资，假如投资盈利5％，那么A就获得45亿的盈利，相对于A自身资产而言，这是150％的暴利。反过来，假如投资亏损5％，那么银行A赔光了自己的全部资产还欠15亿。

　　二、 CDS合同：
　　由于杠杆操作高风险，所以按照正常的规定，银行不进行这样的冒险操作。所以就有人想出一个办法，把杠杆投资拿去做“保险”。这种保险就叫CDS。
　　比如，银行A为了逃避杠杆风险就找到了机构B。机构B可能是另一家银行，也可能是保险公司，诸如此类。
　　A对B说，你帮我的贷款做违约保险怎么样，我每年付你保险费5千万，连续10年，总共5亿，假如我的投资没有违约，那么这笔保险费你就白拿了，假如违约，你要为我赔偿。
　　A想，如果不违约，我可以赚45亿，这里面拿出5亿用来做保险，我还能净赚40亿。如果有违约，反正有保险来赔。所以对A而言这是一笔只赚不赔的生意。
　　B是一个精明的人，没有立即答应A的邀请，而是回去做了一个统计分析，发现违约的情况不到1％。如果做一百家的生意，总计可以拿到500亿的保险金，如果其中一家违约，赔偿额最多不过50亿，即使两家违约，还能赚400亿。
　　A,B双方都认为这笔买卖对自己有利，因此立即拍板成交，皆大欢喜。

　　三、CDS市场：
　　B做了这笔保险生意之后，C在旁边眼红了。C就跑到B那边说，你把这100个CDS卖给我怎么样，每个合同给你2亿，总共200亿。B想，我的400亿要10年才能拿到，现在一转手就有200亿，而且没有风险，何乐而不为，因此B和C马上就成交了。
　　这样一来，CDS就像股票一样流到了金融市场之上，可以交易和买卖。实际上C拿到这批CDS之后，并不想等上10年再收取200亿，而是把它挂牌出售，标价220亿；D看到这个产品，算了一下，400亿减去220亿，还有180亿可赚，这是“原始股”，不算贵，立即买了下来。一转手，C赚了20亿。从此以后，这些CDS就在市场上反复的抄，现在CDS的市场总值已经抄到了62万亿美元。

　　四、次贷：
　　上面A,B,C,D,E,F....都在赚大钱，那么这些钱到底从那里冒出来的呢？从根本上说，这些钱来自A以及同A相仿的投资人的盈利。而他们的盈利大半来自美国的次级贷款。人们说次贷危机是由于把钱借给了穷人。
　　笔者对这个说法不以为然。笔者以为，次贷主要是给了普通的美国房产投资人。这些人的经济实力本来只够买自己的一套住房，但是看到房价快速上涨，动起了房产投机的主意。他们把自己的房子抵押出去，贷款买投资房。这类贷款利息要在8％－9％以上，凭他们自己的收入很难对付，不过他们可以继续把房子抵押给银行，借钱付利息，空手套白狼。
　　此时A很高兴，他的投资在为他赚钱；B也很高兴，市场违约率很低，保险生意可以继续做；后面的C,D,E,F等等都跟着赚钱。

　　五、次贷危机：
　　房价涨到一定的程度就涨不上去了，后面没人接盘。此时房产投机人急得像热锅上的蚂蚁。房子卖不出去，高额利息要不停的付，终于到了走头无路的一天，把房子甩给了银行。此时违约就发生了。
　　此时A感到一丝遗憾，大钱赚不着了，不过也亏不到那里，反正有B做保险。B也不担心，反正保险已经卖给了C。
　　那么现在这份CDS保险在那里呢，在G手里。G刚从F手里花了300亿买下了100个CDS，还没来得及转手，突然接到消息，这批CDS被降级，其中有20个违约，大大超出原先估计的1％到2％的违约率。每个违约要支付50亿的保险金，总共支出达1000亿。加上300亿CDS收购费，G的亏损总计达1300亿。虽然G是全美排行前10名的大机构，也经不起如此巨大的亏损。因此G濒临倒闭。

　　六、金融危机：
　　如果G倒闭，那么A花费5亿美元买的保险就泡了汤，更糟糕的是，由于A采用了杠杆原理投资，根据前面的分析，A赔光全部资产也不够还债。因此A立即面临破产的危险。除了A之外，还有A2，A3,...,A20，统统要准备倒闭。因此G,A,A2,...,A20一起来到美国财政部长面前，一把鼻涕一把眼泪地游说，G万万不能倒闭，它一倒闭大家都完了。财政部长心一软，就把G给国有化了，此后A,...,A20的保险金总计1000亿美元全部由美国纳税人支付。

　　七、美元危机：
　　上面讲到的100个CDS的市场价是300亿。而CDS市场总值是62万亿，假设其中有10％的违约，那么就有6万亿的违约CDS。这个数字是300亿的200倍。如果说美国政府收购价值300亿的CDS之后要赔出1000亿。那么对于剩下的那些违约CDS，美国政府就要赔出20万亿。如果不赔，就要看着A20,A21,A22等等一个接一个倒闭。无论采取什么措施，美元大贬值已经不可避免。
　　以上计算所用的假设和数字同实际情况会有出入，但美国金融危机的严重性无法低估。

4. 债务风险到危机——由量变到质变

合理负债，科学还债是债务筹划一个永恒的话题，但是我们每个人经营的事业、进行的工作以及个人价值观都是不尽相同的，因此各种人可能有不同的结果，有不同的答案。
  
 债务风险到债务危机由量变到质变的本质问题，大家要明白事物发展的本质，这个很重要。我们知道，宇宙当中，量的积累会带来质的变化。马克思主义哲学当中也早都告诉了我们这个道理，发展是量变和质变、连续性和间断性的辩证统一。邓小平关于发展国民经济"三步走"的发展战略是量变、质变规律的具体运用和体现；不积跬步，无以至千里;不积小流，无以成江海；循序渐进都是量变、质变规律在思想方法和工作方法上的具体体现。比较普遍的、大家比较多的认知是原子弹的爆炸。只要有一定的量的积累，它就会发生裂变，那我们债务这个问题它是活的，是不断地累积的，它也有一个量变到质变的过程，我们在生产生活和经营当中，会发现我们的债务慢慢的由从小到大，越来越超过你的想象。当然我们的资产，也是从小到大，会发现我们的债务慢慢地累积，累积到一定的程度，不幸的是当它到了临界点，这个时候就要爆发债务危机。
  
 爆发债务最基本的线索和最基本的特征是什么呢？是它的现金流，你突然发现没钱了。这是非常可怕的，你突然会发现，你挣的钱不够花的钱，你突然会发现你的债务在资产没有增加多少，但债务在急剧膨胀，债务和资产一定是一阴一阳。只要资产成长的速度比债务增长的速度要快，我认为是正面的，你的负债就会降低。只要资产增长的速度低于债务增长的速度，你的负债率会增加，只要资产不增长债务拼命增长，这个时候一定会到一个临界点，这个临界点就是你没钱还债了，没有钱还利息了，你再也借不到钱了，你的生活变得岌岌可危。
    
 希腊债务危机的直接原因是政府过度举债，不同政党在竞选中的高福利承诺使希腊的 社会 福利不仅高昂且名目多，造成高福利恶性循环。例如公务员只要会使用电脑、会说外语、能准时上班即可获得名目相当随意而奇诡的奖金；已经去世的公务员的未婚或者已婚的女儿，都可以继续领取其父母的退休金；每只流浪狗每年都会获得一次免费体检等等。据统计，到2050年，希腊的养老金支出将上升到等于国内生产总值的12％，而其他欧盟的成员国的平均养老开支还不到国内生产总值的3％。希腊经济发展的停滞不前与高福利的并存，使政府无力偿债，反而使债务的雪球越滚越大。这正是体现了债务危机由量变到质变积累的本质。
  
 我们一般以一个标志作为特征，这个特征叫什么呢？就叫债务违约。大家今天经常看到一些违约，我们银行违约、私募债违约、上市公司里也会经常看到大大小小的违约问题……违约问题实质上是一个债务危机爆发的一个点，原因是它已经没有钱还债了，它已经无法背负这么多的债务了，它超越了它的承受能力，就像我们挑担子一样它背不动了，所以它也歇下来了，它背不动了，所以它被压趴下来了。这个就是量变到质变，因此朋友们要好好地思考一下，你的债务、资产、你的现金流、你的成本、你的收益匹配不匹配，还有你有没有源源不断的钱来让债务能够得到良性的循环。这是大家一定要思考的问题，要思考我们的债务是良性的还是恶性的，我们的债务有没有到达临界点，或者我们的债务在什么时候要到达临界点，会不会爆发债务危机。整个债务量的积累，最后是不是一定会出现危机，如果一定会出现的，如果未来会出现的，那么我建议你们要提前做预案，建议你们要采取必要的方法，来让这个危机延缓它的爆发。或者说让危机爆发的损失，能够缩小、再缩小。将自己的损失降到最低，大家在问题出现后都想要让自己受到最小的损失，谁都不想让自己走投无路，想要在问题出现后有一个最佳解决方案，这都是有方法的。